金风风电集团，金风科创|走出“至暗时刻”的金风科技何时能突破估值上限？

2021年伊始，风电龙头金风科技的A股和港股连续几个交易日大幅上涨。截至1月9日下午，金风科技A股收盘价为23元，总市值685亿元。当天最高价16.80元，创近两年新高。其港股9日收于18.38港元。而三个月前，其港股价格还在6港元左右。

金风科技也在目前的市场上。偏离较小公司的少数AH折价和溢价，溢价不到10%。

（金风科技近期H股日K线图）

（金风科技近期A股日K线图）

随着中国宣布2030年二氧化碳排放达到峰值，力争2060年实现碳中和，新能源板块开始加速崛起，金风科技也面临发展机遇。

但从历史估值来看，公司估值一直徘徊在10-20倍之间，估值中心在15倍左右，20倍估值一直处于历史高位，这也是目前的上限。

在清洁能源的风口上，金风科技能否快速发展？突破20倍估值上限？

本期好公司，价值线研究院带你了解金风科技。

挑战风电的“堂吉诃德”

在新疆达坂城风电场的一堵墙上，一幅20多年前创作的油画至今仍吸引着游人驻足凝视：在这幅画上，“天山山脚，数百台风车在远处舒展，就在附近，13头骆驼顽强地跋涉在广袤而寂静的沙漠中。” 这一场景不仅象征着当时达坂城风电场安装的13台风力发电机，也寓意着金风科技早期创业者的艰辛。和不屈的意志。

金风科技现任董事长武钢是标准的实用主义者。金风科技成立前，武钢担任风电场经理近8年。上任之初，他穿着工作服，一年有300天在风电场吃喝玩乐。冒着生命危险在20多米高的风车上工作，他对风车的脾气和容易点都了如指掌。

与此同时，武钢骨子里还有一种躁动的理想主义，如唐吉诃德拿着长矛，毫不犹豫地向巨大的风车发起冲锋。

1983年，吴刚毕业于新疆工学院电气自动化专业，后顺利进入新疆水利水电学校任教。当时，学校正在建设中。武钢是那里的第一位专业教师。他协助校长招聘教师、招收学生、组建团队。然而，在短短几年的执教实践中，他逐渐发现自己的性格里有太多的躁动，他期待着创新和挑战。

1987年，新疆开始发展风力发电。武钢毅然辞去教师工作，加入新疆风能公司。从此，风电行业成为了他的职业。

达坂城以歌曲《达坂城姑娘》而闻名，但人们对当地的“三奸”却知之甚少：老人胡须歪；女孩的裙子是歪的；地上的树都歪了，都是风的作用。

达坂城名扬海外，也源于一位外籍教授的短暂访问。看到达坂城的风能资源后，他认为这是“世界上罕见的风能资源丰富的矿山”。回国后，杨教授发表了《中国新疆-加州达坂城？在国际能源杂志。》，公布了柴窝堡风电试验场“惊人”的运行数据，引起了世界风电行业的广泛关注。

1987年，丹麦专家也来达坂城考察。丹麦专家对达坂城的风能资源赞不绝口。正是这次访问，丹麦把对华35年无息贷款变成了320万美元的无偿捐赠。武钢老领导王文用这笔钱购买了13台机组和设备金风风电集团，金风科创，以及一台法国75吨起重机，以及对中国人员的技术培训。这也是新疆达坂城风电场的雏形。

1988年，武钢参与组织建设达坂城风电场，总装机容量2050千瓦，也是当时中国乃至亚洲最大的风电场。

在担任达坂城风电厂区长的五年里，武钢一直在一线，一年300天坚守现场，塑造武钢全新的价值观。同时，风电设备的发展是一个非常实际的过程。正是这段经历，让他获得了大量的风电应用知识。

武钢不仅是执着的堂吉诃德，更是绝望的践行者。

1992年，新疆的一场大风，导致丹麦一台缺少零部件、久未维修的风力发电机发生失控事故。刀刃转得太快，直接飞了出去。武钢冒着生命危险爬上23米高的工作台，用千斤顶踩刹车使机组停止，避免了更大的损失和危险。

1995年，武钢因业绩突出，调任新疆风能公司常务副总经理。

1998年，为探索科研项目产业化的有效机制，新疆新丰科工贸有限公司成立，武钢出任公司总经理。

在接下来的几年里，随着公司项目研发和成果的产业化、市场化，现在的金风科技公司诞生了。2001年，武钢如期而至，出任金风科技股份有限公司董事长。

2007年12月26日，金风科技成功登陆深圳中小企业板。开市后股价从36元一路飙升至160元，收盘价为131元。市值一度突破700亿元。

从进口设备到领先技术

武钢和老领导王文奇在早期接触风电时，都以风电设备国产化为己任。

在金风科技成立之初，武钢就有一个梦想，就是用中国人的双手打造属于自己的粉丝。

早在武钢担任新疆风能公司常务副总经理时，技术复杂、躁动不安的武钢就主动将目光投向了风机的国产化。当时国产风机多为进口，每千瓦设备造价9000多万元，工程造价每千瓦10000多万元。他想出了很多话题，让他的年轻人分析进口设备的特点。“每个人都有科研项目。” 他甚至组织了一次全国风电培训班。

武钢凭借以往的创新经验，大胆投入了外国人也做不到的直驱永磁技术。与当时普遍使用的双馈风力发电机相比，直驱永磁风力发电机具有发电效率高、可靠性高、运行维护成本低、并网性能优良等特点。

从零开始，挑战世界领先技术，将双馈技术调整为直驱永磁技术，对金风科技来说是一个非常艰难的选择。

2004年金风风电集团，金风科创，金风科技与德国Vensys开始联合进行直驱永磁机组的研究和设计。当时，Vensys在德国还是一家很小的公司，但Vensys背后是德国强大的制造业基地。武钢敏锐地意识到，通过Vensys的窗口，金风科技可以进入德国风电机组制造行业，获得大量风电机组制造基础信息，将极大地促进金风科技的成长。

继2005年6月研制出1.2MW直驱永磁样机后，2007年金风科技斥资4亿元完成对德国Vensys 70%股权的收购，成功开发直驱永磁技术转化为自己的核心技术优势。

2011年2月，金风科技凭借直驱永磁技术被麻省理工学院评选为全球最具创新力的50家公司之一。在风机行业，只有金风科技和西门子获此殊荣。

从此，金风科技走出了技术引进、联合研发、自主开发的三部曲。2005年《可再生能源法》通过，国家发改委发文规定，风电设备国产化率要达到70%以上，否则不得建设风电场。使得金风科技取得了稳固的领先。

如今，金风科技拥有自主知识产权的1.5MW、2S、3S/4S、6S/8S永磁直驱系列机组，代表了全球风电领域最具发展前景的技术路线。

作为一家企业，很难保持平稳发展。

2008年，金风科技连续八年的高速增长戛然而止。2008年及2012年至2013年较长一段时间，其A股市值仅超过100亿元。金风科技遭遇了前所未有的困境。

华瑞风电的强势崛起一度让金风科技失去了风电的领先地位。

“2005年，国家鼓励研发风电兆瓦级机型，但并未明确选择1.2MW或1.5MW。金风科技徘徊在两者之间，选择了前者。但事实证明吊车公司，1.5MW风电机组拥有五大发电集团的胃口。” 2005年底，华瑞风电第一台风机为1.5MW机型。

为此，金风科技不得不暂时改变政策，将1.2MW的发展升级为1.5MW。这一转变历时三年，使得其技术研发远远落后于华锐风电。

同时，风电产业的高科技和可再生能源特性吸引了众多国内外制造企业的参与，市场竞争空前激烈。

统计数据显示，2009年，全国新增风电装机容量800万千瓦。国内仅有金风科技、大连华瑞、东汽集团、上海燃气集团等4家企业产能达到1200万千瓦，产能严重过剩。此外，维斯塔斯、西班牙歌美飒、美国GEWind等国际风电机组制造巨头都在中国建立了生产基地。

风电产能“卫星释放”的背后，安全事故、火灾、倒塌事故频发吊车，对整个行业都造成了深深的伤害。2011年，电监会通报甘肃、河北发生大型风电机组离网事故。华瑞风机在吊装调试时，发生多起触电、火灾、吊车倾倒事故，造成8人遇难。一名区委副书记在准备剪彩仪式时当场身亡。

2012年，我国弃风率飙升至17%，相当于每6千瓦时风电就有1千瓦时风电无法利用，造成极大浪费。面对频发的风电事故，国家电网宣布将对过热的风电装机量“踩刹车”，严格风电项目准入。

刚刚高潮的风电行业瞬间被泼了一盆冷水，新增装机容量不断萎缩。中国风电行业寒冬已至。

而武钢则面临投资者的质疑。

2009年6月前5个交易日，武钢集团等7名高管集中减持公司股份，共卖出1813.9100万股，套现6.060亿元。其中，武钢套现约1.42亿元。这对武钢来说是一个正常的套现过程，但对市场造成了负面影响。

原定于2010年6月22日登陆H股的金风科技，在上市前8天被迫暂停上市计划。

三个月后，金风科技得以登陆H股。

金风科技2011年年报显示，公司净利润6.070亿同比下降73.49%，至暗时刻终于到来。

面对企业增速放缓和风电行业竞争者源源不断的进入，武钢异常冷静。作为国内最早的风电企业，武钢清楚地看到，金风科技的优势在于研发能力。他认为，只要坚持长远目标，金风科技一定能够走出之前的困境。

武钢曾在接受媒体采访时表示：“其实，那些年我一直担心的问题之一就是公司的发展比较平稳，没有出现大的波动，员工缺乏逆境生存的免疫力。 . 2008年的市场低迷，激发了金风科技员工积极思考，坚定了我们在竞争激烈的环境中努力工作、向竞争对手学习、关注公司细节的决心。目前，公司状态非常好，正在思考变革。这种积极的情况令人兴奋。所以我们很感激金风科技能将这样一个竞争激烈的环境推广出去。”

随着行业洗牌的进一步加剧，金风科技的一大批竞争对手纷纷倒下，而最大的竞争对手华锐风电也因业绩造假等原因从A股退市。金风科技巩固了行业领先地位。

进入2020年，随着碳中和的出台，中国被视为全球最具潜力的“碳减排”市场。业内普遍预测，如果到2060年实现碳中和目标，中国电力系统还需要新增60亿千瓦可再生能源装机容量，金风科技将再次迎来历史机遇。

大力发展风电已成为实现中国碳达峰和碳中和目标的最佳手段之一。

有研究机构预测，2025年国内风电机组装机容量将增长130%，其中陆上风电将增长120%，海上风电将增长400%。

数据显示，金风科技位居行业前列，国内风电市场占有率：2019年，金风科技国内新增装机容量达到8.01GW，国内市场占有率28%，位居全国第一连续九年；新增装机8.25GW，海上装机610MW，全球市场份额14%，位居全球前三。

估值上限何时会被打破？

2018年5月18日，国家能源局印发了《关于2018年风电建设管理有关要求的通知》，并印发了《风电项目竞争性配置指导方案（试行）》，并附文，明确实施竞争方式部署风电项目。这开启了一个新时代，风机市场迎来了价格战。

2019年初，市场份额最大的金风科技一举拿下多个大型基地项目。

然而，突如其来的政策变化引发了2019年下半年的“抢装潮”，行业出现剧烈波动。风机市场由买方市场转变为卖方市场。

由于风电价格战期间订单的积累和风电装机的抢购，金风科技手中的大量订单成为火热的“低价订单”。

这导致公司营业收入稳步增长，但毛利率始终处于底部。“增收不增利”成为金风科技2019年的标签。22.1亿元的净利润也成就了2019年金风科技。在过去五年科技利润的最低点，股价一直在10元左右徘徊。

2020年前三季度，金风科技实现营收370.31亿元，同比增长49.71%，母公司净利润20. 690亿元，同比增长30.07%。此后，金风科技低价订单陆续送达，抢装潮结束，毛利率持续上升。

平安证券最新研究报告显示，三季度公司风电机组毛利率明显改善，拐点出现，未来有望进入上行通道。公司风扇业务毛利率约为14%-15%，较上半年的12.19%有明显提升。2018-2020年，国内风电新增装机容量持续上升，预计2020年新增装机容量将创历史新高。

公司虽然是风电行业的龙头，但从业绩上看，并未享受到行业向上需求的红利。核心原因是风机毛利率下降。

回顾过去，上一轮风机价格战的不利影响正在逐渐消退。抢装结束后，风电产业链利润有望重组。风机竞争格局呈现提升风机毛利率的势头。未来风电机组毛利率有望进入持续提升通道。

当然，金风科技的毛利率将迎来拐点。这不是现在才有的判断。此前业内也有过这样的预期，但进入2020年后公司股价仍将长期低迷。

这背后的主要原因是投资者有两大疑惑：一是这个行业的特点需要看到更清晰的信号验证；另一个是疫情让2020年出货目标有些不明确，估计在12-14GW左右。

目前，上述两大疑虑正在被市场消除。

虽然，从历史估值来看，公司估值一直在10-20倍之间徘徊，估值中心在15倍左右，20倍估值是其面临的天花板。

不过在盈利预测方面，券商对其20-21年38亿元、44.8亿元的一致预期盈利持积极态度。

综合考虑，在历史行业前景看好的背景下，未来市场有望给予金风科技较为乐观的估值态度。估值20倍的历史“魔咒”或将被打破，其股价将有更大的增长空间。

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